當(dāng)海外對(duì)沖基金巨頭林立的時(shí)候，中國(guó)的對(duì)沖策略卻行至迷途。

近日，國(guó)內(nèi)量化“四大天王”之一——幻方量化宣布放棄對(duì)沖策略，引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。隨后不久，冪數(shù)資產(chǎn)也宣稱不再新增市場(chǎng)中性策略，對(duì)沖類基金的存在價(jià)值一時(shí)間引起市場(chǎng)熱議。

事實(shí)上，自2004年中國(guó)第一只陽(yáng)光私募基金誕生以來(lái)，私募便被視為對(duì)標(biāo)海外對(duì)沖基金的金融子行業(yè)，近年來(lái)具備對(duì)沖功能的基金也愈發(fā)受到資金青睞。但今年，對(duì)沖策略似乎失效了。據(jù)私募排排網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，市場(chǎng)中性策略今年以來(lái)業(yè)績(jī)明顯跑輸股票多頭策略，前期市場(chǎng)的快速上漲更使得諸多對(duì)沖策略基金創(chuàng)出歷史最大回撤。

對(duì)沖策略到底走不走得通?這一問(wèn)題，真真實(shí)實(shí)地?cái)[在私募面前。對(duì)此，眾多頭部機(jī)構(gòu)的答案是肯定的。在他們看來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)衍生品工具愈發(fā)豐富，居民的理財(cái)需求從“賺錢(qián)”走向“傳承”，對(duì)沖作為一種低波動(dòng)策略將成為重要的資管產(chǎn)品。只是在此過(guò)程中，私募須強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管理的意識(shí)和能力，形成更成熟的技術(shù)與理念。

對(duì)沖：從人聲鼎沸到無(wú)人問(wèn)津

如果說(shuō)，去年是市場(chǎng)中性策略的“幸運(yùn)年”，那么今年該策略則被“深深嫌棄”了。

10月18日，幻方量化向投資人發(fā)布公告稱，因市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化，對(duì)沖系列產(chǎn)品難以同時(shí)取得收益和縮小風(fēng)險(xiǎn)敞口，潛在收益風(fēng)險(xiǎn)比明顯下降，未來(lái)收益將明顯低于投資人預(yù)期。考慮到對(duì)沖產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)屬性，幻方量化將逐步把對(duì)沖全系產(chǎn)品投資倉(cāng)位降低至0，同時(shí)自2024年10月28日起免除對(duì)沖系列產(chǎn)品后期的管理費(fèi)。

上海證券報(bào)記者采訪幻方量化相關(guān)人士獲悉，9月初幻方量化便已經(jīng)和客戶公告稱，考慮到對(duì)沖產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)屬性，公司對(duì)沖全系產(chǎn)品階段性增加了現(xiàn)金的比例，以降低整體風(fēng)險(xiǎn)。

該人士稱，此次宣布放棄對(duì)沖產(chǎn)品，主要原因在于幻方量化很早將自身定位為一家量化多頭基金管理人，一直在降低對(duì)沖產(chǎn)品的管理規(guī)模，尤其是當(dāng)前公司充分看好未來(lái)A股，因此作出了這一決定。

幻方量化放棄市場(chǎng)中性策略不久，又一家私募加入這一陣營(yíng)。

10月23日，冪數(shù)資產(chǎn)對(duì)外表示，由于市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生重大變化，其期權(quán)套利策略遭受重創(chuàng)，經(jīng)內(nèi)部商議后決定，未來(lái)主推策略將調(diào)整為帶有多頭敞口的策略，而不再推廣類中性策略。

對(duì)于投資者遭受的損失，冪數(shù)資產(chǎn)表示深感愧疚和歉意，為盡力彌補(bǔ)投資者損失，若原有投資者有意投資新策略，將享受極大優(yōu)惠。

市場(chǎng)中性策略為何在今年成了燙手山芋?

業(yè)績(jī)是主因。

私募排排網(wǎng)最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至10月18日，市場(chǎng)中性策略近一周平均回撤0.64%，近一個(gè)月回撤0.97%，今年以來(lái)平均回撤2.43%。而同期，股票量化多頭策略指數(shù)近一周收益為3.3%，近一個(gè)月收益為19.74%，今年以來(lái)也處于賺錢(qián)狀態(tài)。

另外，有渠道人士向記者透露，9月下旬市場(chǎng)快速上漲階段，很多中性策略產(chǎn)品回撤幅度創(chuàng)歷史紀(jì)錄。“簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，投資人原本一年只想拿個(gè)5%左右的收益，卻在幾個(gè)交易日里承受了2%以上的回撤，太不劃算了。”

部分量化私募市場(chǎng)人士坦言，市場(chǎng)中性策略今年以來(lái)出現(xiàn)了兩次集體性大幅回撤，一次是春節(jié)長(zhǎng)假前后小微盤(pán)股快速調(diào)整期，一次是9月下旬市場(chǎng)快速上漲，A股出現(xiàn)極端升水(期貨價(jià)格高于現(xiàn)貨價(jià)格)期。“經(jīng)歷了這兩次大幅回撤后，很多投資人對(duì)對(duì)沖策略的價(jià)值產(chǎn)生了質(zhì)疑。”上述私募的市場(chǎng)部人士表示。

溯源：誰(shuí)在掣肘低波動(dòng)策略

“除了債券，中性策略是投資者配置低波策略時(shí)的首選，怎么就沒(méi)有價(jià)值了?”面對(duì)投資者的靈魂拷問(wèn)，某百億級(jí)量化私募高管的態(tài)度頗具代表性。

在諸多私募人士看來(lái)，中性策略仍是組合配置中重要的低波策略“選項(xiàng)”，而且從海外發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，對(duì)沖基金的價(jià)值絕不會(huì)因短期市場(chǎng)變化被否定，只是如今市場(chǎng)對(duì)低波策略的理解確實(shí)需要改變。

一方面，股票多頭不屬于低波策略，中性的“對(duì)手”應(yīng)該是固收。

磐松資產(chǎn)表示，中性策略的根本內(nèi)涵在于剝離貝塔風(fēng)險(xiǎn)和收益，其對(duì)標(biāo)的也應(yīng)該是不含貝塔擾動(dòng)的固收或者類固收產(chǎn)品，但目前大多數(shù)投資者對(duì)中性產(chǎn)品的看法還是對(duì)照股票策略，從而呈現(xiàn)周期性現(xiàn)象。股市上漲時(shí)，投資者對(duì)中性產(chǎn)品的興趣明顯減弱，市場(chǎng)波動(dòng)較大或者不確定性增大的時(shí)期，中性產(chǎn)品則重新受到投資者青睞。

“當(dāng)前投資人應(yīng)該客觀看待中性策略，尤其是伴隨無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的下行，相比于固收策略，中性策略的配置價(jià)值更加凸顯。”滬上某私募研究員直言。

另一方面，對(duì)沖工具在集中，波動(dòng)會(huì)有所放大。

北京某百億級(jí)量化私募合伙人坦言，目前國(guó)內(nèi)的對(duì)沖工具有限，尤其是轉(zhuǎn)融通受限后，幾乎所有機(jī)構(gòu)的對(duì)沖都集中在股指期貨，對(duì)沖市場(chǎng)的擁擠必然導(dǎo)致對(duì)沖端成本波動(dòng)加劇。因此，未來(lái)中性策略的最大回撤可能會(huì)放大，資金對(duì)于低波動(dòng)的預(yù)期也需要作出調(diào)整。

某理財(cái)公司的市場(chǎng)部人士也表示，未來(lái)在做組合配置時(shí)，中性策略依然是低波動(dòng)策略的重要選項(xiàng)，但是低波的內(nèi)涵可能不再是2%以內(nèi)的最大回撤，而是4%至5%的最大回撤。

茂源資產(chǎn)總結(jié)稱，在2022年至2024年9月的33個(gè)月震蕩市中，中性策略有23個(gè)月取得正收益，而股票多頭策略僅有12個(gè)月，兩者相關(guān)性較低，中性策略體現(xiàn)出區(qū)別于股票多頭和債券策略的配置價(jià)值。盡管后續(xù)波動(dòng)會(huì)有所放大，但其中長(zhǎng)期的配置價(jià)值依然存在。

展望：對(duì)沖基金遠(yuǎn)不止于對(duì)沖

市場(chǎng)對(duì)中性策略的質(zhì)疑，讓不少私募陷入對(duì)沖基金的迷思之中。

“市場(chǎng)環(huán)境、監(jiān)管框架以及資金性質(zhì)都不一樣，中國(guó)私募也沒(méi)必要完全對(duì)標(biāo)海外對(duì)沖基金。”磐松資產(chǎn)直言，盡管目前國(guó)內(nèi)私募機(jī)構(gòu)在體量上較海外同行存在一定的差距，但后續(xù)市場(chǎng)機(jī)制的不斷完善和投資者風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)的提高，會(huì)促使中國(guó)的私募管理人不斷加強(qiáng)自身的風(fēng)險(xiǎn)控制能力，朝著更加成熟的方向進(jìn)化。

格上理財(cái)旗下金樟投資投研總監(jiān)付饒也認(rèn)為，中國(guó)的對(duì)沖基金絕不止于對(duì)沖。海外的對(duì)沖基金通常具備豐富的做空工具，比如個(gè)股融券、個(gè)股期權(quán)等，而國(guó)內(nèi)目前只有股指期貨和期權(quán)。因此，單純從市場(chǎng)中性策略的體量來(lái)看，肯定無(wú)法與海外相比。但是，中國(guó)市場(chǎng)的超額收益在全球具備競(jìng)爭(zhēng)力，諸多外資都瞄準(zhǔn)了“中國(guó)阿爾法”，ETF套利、指增策略等均將迎來(lái)發(fā)展的好時(shí)機(jī)。

據(jù)悉，目前獲得香港地區(qū)金融9號(hào)牌照的私募接近100家，今年以來(lái)多家頭部量化私募獲得外資機(jī)構(gòu)的凈申購(gòu)。

排排網(wǎng)財(cái)富理財(cái)師榮浩認(rèn)為，未來(lái)，私募管理人須強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和管理能力，嚴(yán)格管控風(fēng)險(xiǎn)暴露的程度，積極引導(dǎo)投資者的收益預(yù)期，切忌“只要規(guī)模不要信任”。與此同時(shí)，私募管理人必須以投資人利益為先，對(duì)產(chǎn)品收費(fèi)模式、清盤(pán)節(jié)點(diǎn)、發(fā)行節(jié)奏等進(jìn)行審慎考量。

關(guān)鍵詞： 對(duì)沖基金 之惑